器或消费资本如一房屋，有一特征，
即共产物常常超过其保藏费，其灵活升值则大概微小不足道；至于尚未出售
的商品，或多余而搁置不用的工具资本及消费资本，则产物等于零，有保藏
费，若其存量超过某数不太大的，则灵活升值亦往往微小不足道；至于
货币，则其产物等于零，其保藏费亦微小不足道，但其灵活升值则甚大。各
种商品，也许亦具有虽然程度不同若干灵活升值，货币也许亦有保
藏费例如保管费，但货币与所有或大部分其他资产之重要区别，即
在货币之灵活升值超过其保藏费甚多；而其他资产则反是，其保藏费超过其
灵活升值甚多。今为举例说明起见，假定房屋之产物为q1，其保藏费及灵活
升值皆微小不足道；麦子之保藏费为c2，其产物及灵活升值皆微小不足道；
货币之灵活升值为l3，其产物及保藏费皆微小不足道。换句话说，q1乃房屋
利率，－c2乃麦子利率，l3乃货币利率。
要知道在均衡状态之下，各种资产之预期收益之间有什么关系，必先知
道在这一年以内，各该资产之相对价值在预期之中会有什么改变。今以货币
此处货币只是记帐单位，我们一样可以用麦子作衡量标准，又假定
房屋增值或减值之百分比为a1，麦子增值或减值之百分比为a2。在
上面，我们把q1－c2及l3三者称之为房屋、麦子及货币三者之本身利率，即
q1乃以房屋作计算单位之房屋利率，－c2乃以麦子作计算单位之麦子利率，
l3乃以货币作计算单位之货币利率。今设以货币作共同价值标准，把三者化
成共同单位，则变为a1q1，a2－c2及l3，可称之为房屋折成货币之利率
use－ratefney－interrest，麦子折成货币之利率，及货币折成
货币之利率。有了这种符号，我们就容易明白，想持有财富者，必先看a1
q1，a2－c2及l3三者何者最大，然后以共需求，或集中于房屋，或集中于麦
子，或集中于货币。故在均衡状态之下，麦子与房屋之需求价格以货币计
算，必须如斯：在各种财富形态之间，持此或持彼，利益不分轩轻，即a1
q1，a2－c2及l3三者皆相等。以上所得结论，与选择哪一个商品作为价值
标准毫无关系，盖从一种标准换成另一种标准时，各项皆作同量之改变，其
改变量即新标准用旧标准作计算单位之预期的增值或减值之数。
要有新资产之产生，则该等资产之经常供给价格必须小于其需求价格；
亦即其边际效率根据经常供给价格计算而得必须大于利率只要所用价
值标准相同，利率与边际效率二者，可用任何一商品作价值标准而计算之。
当此等资产之数量逐渐增加时，则初时其边际效率至少等于利率，以后则逐
渐下降下降之理由甚浅显，而且上面已经说过；故除非利率同时下降，
否则总会达到一点，过此点以后，即不值得再继续生产。若所有资产之边际
效率皆小于利率，则资本资产之生产即告终止。
今设在论证之现阶段，只是一个纯粹假定有一资产例如货币，
其利率是固定的，或当其产量增加时，其利率之下降速率较之任何其他商品
之本身利率为慢，则情形将如何调整因a1q1，a2－c2及l3必须相等，又
因根据假定，l3或者是固定的，或者比q1或－c2，下降得慢，故a1及a2必
须上升；换句话说，除了货币以外，所有其他商品之现在的货币价格，都倾
向于比其预期的未来价格为低。故设q1及－c2，继续下降，则总会达到一点，
使得生产任何商品都无利可图，除非一商品之未来生产成本大于其现在
生产成本，而且二者之差数足以抵过把现在生产的商品保藏到将来高价时出
售所需的保藏费。
我们以前说货币利率限制产量，现在看起来，这句话并不完全正确。我
们应当说：当各种资产之数量增加时，因为有一种资产之本身利率下降最慢，
故使得其他资产之生产最后都变成无利可图除非在目前的与未来的生产
成本之间有刚才说过的特殊关系存在。故当产量逐渐增加时，许多资产之本
身利率都一个一个下降到一种水准，使得各该资产之生产不再有利可图；最
后只有一两个本身利率高高在上，超过任何其他资产之边际效率。
由此可知：假使所谓货币只是价值标准，则捣乱分子不一定是货币利率。
我们不能仅仅只下一道法令，废除黄
黄金或英镑，而用麦子或房屋作价值标准，
就把一切困难都解决了虽然有人作如此想。盖若有任何资产，当其产量
增加时其本身利率不肯下降，则同样困难仍继续存在；例如在一不兑换纸币
本位国家中，黄金可能仍是具有如此性质的资产。
故当我们赋予货币利率以特殊重要性时，我们即暗中假定着：我们现在
所习用的货币的确有若干特征，使其本身利率以货币本身计算固然随产
量之增加而下降，但其下降速度，不若其他资产之本身利率以备该资产本
身计算之大。这个假定能够成立吗我想，以下所述现代货币常具的几种
特征，可以使这个假定成立。只要货币的确具有这几种特征，则以上笼统的
说法即货币利率乃唯一重要的利率便可以成立。
一第一种特征是：不论在长时期中或短时期中，若仅就私人企业着
想，而不问金融当局之行动，则货币之生产弹性等于零，至少很小；所谓生
产弹性，1乃是货币购买力以劳力计算之比例改变除劳工从事于生产货
币者人数之比例改变。这就是说，货币不能很容易就生产；当其价格用
工资单位计算提高时，雇主们不能随意用其所雇劳力，转而增加货币之生
产。在一不兑换纸币或管理通货国家，这个条件完全满足；但即在金本位国
家，也大致如此：意思是说，除非该国以采金为主要实业，否则劳力之可以
用于生产货币者，其最大限度之比例增加，仍极微小。
对于有生产弹性的资产，我们之所以可以假定其本身利率会下降者，乃
是因为我们可以假定：当其目前产量增加时，其现存总量亦将增大。至于货
币，则此处暂不论减低工资单位之影响，或金融当局有意增加货币供给
其供给是固定的。货币不很容易用劳力来生产，这一个特征已经使我们有初
步理由，为什么货币之本身利率较之其他商品之本身利率难于下降。设货币
而可以象农作物一样生长，或象汽车一样制造，则不景气可以避免或减少；
盖在此种情形下，当其他资产之价格用货币计算下降时，劳力可转而生
产货币。我们知道在采金之国，确有如此情形，但就整个世界而论，劳力之
可以转而从事采金者，其最大量亦微小不足道。
二显然，以上这一个条件，不只是货币，一切原素之有纯粹地租者
都能满足，故必须有第二个条件以使货币别于其他地租原素rent－
factrs。
货币之第二个特征乃是：货币之替换弹性等于零，或几乎等于零。这就
是说，当货币之交换价值上涨时，人们没有倾向要用其他因素来替代货币
有之，则除非货币这一个商品，同时可作工艺之用，但即使如此，范围亦
非常狭小。这一个特征之由来，乃是因为货币之效用，完全从其交换价值得
1参阅马歇尔对于庞巴维克所下注脚，见原理，第583页。
来，故二者同时涨落，于是货币与其他地租原素不同，当货币之交换价值上
涨时，人们没有动机或倾向要用别种原素来替换。
因此，当货币之价格用劳力计算上涨时，我们不仅不能增加劳力来
生产货币；而且，无论其价格如何上涨，人们不会象对其他地租原素那样，
减少其对货币之需求，转而需求其他商品。故当货币之需求增加时，货币可
以无限制容纳购买力。
对于以上所说，只有一个修正：即当货币之劳力价格提高到一种程度，
使得人们对此种上涨程度在未来能否维持感觉不确定时，则a1及a2增加；若
a1及a2增加，则商品折成货币之利率提高，故可刺激其他资产之产量。
三我们虽然不能雇用劳力增加货币之生产，然而说货币之有效供给
量固定到没有伸缩余地，倒亦不尽正确；因为当工资单位减低时，一部分现
金可以从别种用途中腾出来满足灵活偏好动机。而且，当物品之货币价值减
低时，货币数量在社会总财富中所占之成数即形增高。这种种，会不会影响
以上结论呢
我们不能从纯粹理论方面，证明这种反应不能使货币利率有适度下降。
然而我们可以举出几个理由，说明为什么在我们习知的经济体系之中，货币
利率很不容易有适度下降；这几个理由联合起来时，力量甚大。
a第一，我们必须顾及，当工资单位下降时，资本之边际效率亦起反
nbsp; 应，而我们关心者乃后者与货币利率之差数。设工资单位减低时，引起人们
预测以后会回涨，则结果完全良好；反之，设引起人们预测以后再会下降，
则资本之边际效率方面所起反应，可以抵消利率下率。1
b货币工资常常有刚性rigirsticky，比真实工资稳定，故工
资单位以货币计算不容易下降。而且，假使不如此，则情形也许更坏，
而不是好转；盖设货币工资而很容易下降，则一经下降，也许引起人们预测
其再会下降，以致资本之边际效率蒙受不利影响。抑更有进者，设工资而用
别种商品例如麦子作计算单位，则大概不再有刚性。正因为货币有其他
特征，尤其是货币有周转灵活之便，故工资一经用货币规定以后，常常不轻
易改变。1
c第三，我们到了此处最基本的理由。货币有若干特征，使其可以满
足灵活偏好，故在某些常常会发生的场合，尤其是当利率已经降到某种
水准时，即使货币数量比之其他形式的财富大量增加，利率也不起敏感反应。
1换句话说，超过某点以后，货币因为有周转灵活之便，故其心理的产物虽亦
随货币数量之增加而下降，但其下降程度，决不若当其他资产之数量作同程
度增加时，其产物之下降之速。
在这里，货币之保藏费甚低或微小不足道这一点，关系非常重大。
盖设保藏费相当可观，人们便不会因为对于货币之未来价值有一种预期，而
遂增加其货币持有量。再稍为换一种说法：人们所以对于相当微弱的刺激，
即起反应，增加其货币持有量者，就因为货币有周转灵活之利，而无巨额保
藏费之弊。至于货币以外的其他商品，则持有小量固可使其使用者有相当方
便，但设数量增大，则即使该财富之价值仍相当稳定，不失为保藏财富之道，
1这个关系由斯位发sraffa先生首先指出，参阅经济学杂志，1932年3月号第50页。
1见下第二十章。
1这一点在以下第十九章中，还要比较仔细讨论。
但持有人须负担保藏费堆栈费，耗损等；故在达到某点以后，若再增加
其持有量，必定蒙受损失。
货币则不然；其所以不然者，因为有种种理由使得货币在一般人心目中
成为最“灵活”的东西。有些改革家所提补救办法，就想替货币造出人为的
保藏费，例如每隔相当时期，人民必须缴纳若干费用，请当局在法偿通货上
加盖印记，加盖印记以后，该通货始仍可作货币之用；或诸如此类的办法。
这些人走的路线是对的，故其所提方案之实际价值值得考虑。
货币利率之重要性，是由三种特征联合产生的：第一，因为有灵活偏好
动机，故当货币数量较之其他财富以货币计算相对增加时，利率也许不
大起反应；第二及第三，货币之生产弹性以及替换弹性皆等于零，或微小不
足道。第一点表示：人们对资产之需求，可能绝大部分集中于货币；第二点
表示：假使有这种情形发生，劳力不能用来增产货币；第三点表示：其他商
品即使很低廉，亦不能取货币而代之，故无法减少货币之需求。故设资本之
边际效率不变，灵活偏好不变，则唯一救济办法，只有增加货币数量，或
在理论上是一样的让货币之价值提高，使一特定量货币所能提供的货
币劳役ney－services增加。
故当货币利率提高时，一切有生产弹性的商品，其产量皆受妨碍；而货
币之产量却未能增加依据假定，货币毫无生产弹性。换一种说法：因为
货币利率决定其他商品之本身利率所能下降之程度，故投资之从事于生产其
他商品者受到阻碍；但因根据假定，货币不能生产，故投资之从事于生产货
币者未能扩充。而且，货币需求之起于投机动机者弹性甚大，故当需求情况
稍为改变时，也许不能使货币利率改变甚大；同时，因为货币之生产除非
当局采取行动无弹性，故亦不能让自然力量从供给方面来压低利率。至于
一平常商品则不然。人们对平常商品之持有量极少伸缩性，故需求方面稍为
有改变时，可使其本身利率骤涨骤落；同时，该商品又有生产弹性，故其现
货价格与期货价格都以该商品本身计算之差不能太大。故在其他商品，
若听其自然，“自然力量”即通常市场力量便可使其本身利率减低，一
直到达到充分就业为止已经达到充分就业以
后，则一般商品皆具有货币
经常具有的特征，即供给无弹性。故设无货币，又设无其他商品具有货币之
特征，则各种利率只有在充分就业下，方才达到均衡。
这就是说，失业问题之所以发生，就是因为人们要造空中楼阁如果
人民所要的东西例如货币不能生产，而对此东西之需求又不容易压制，
劳力便无法就业。唯一补救之道，只有要公众相信：纸币也是货币，而由政
府来统制纸币工厂，换句话说，由政府来统制中央银行。
有一点很有意味，值得注意：历来所以认为黄金特别适于作价值标准者，
就因为黄金之供给缺乏弹性；现在我们知道，正因为有这种特征，所以困难
丛生。
用概括的说法，则我们的结论如下：设消费倾向不变，则当所有各种资
产之本身利率之最大者，等于所有各种资产之边际效率用本身利率最大的
资产作计算单位之最大者时，投资量即不能再增加。
在充分就业情况之下，这种条件一定满足。但在充分就业尚未达到以前，
这个条件也能满足：只要有一个商品，其生产弹性与替换弹性皆等于零或
比较少，2当其产量增加时，其本身利率之下降速度，较之其他种种资本资
产之边际效率用该商品作计算单位为慢。
上面说过，一个商品是否是价值标准，与该商品之利率是否成为唯一重
要的利率，并无必然关系。现在我们要问：这使得货币利率成为唯一重要利
率的种种特征，有多少是因为货币是债务与工资之计算标准，所以才具有的
呢这个问题可以分两方面来讨论：
第一，契约用货币来规定，以及货币工资常常相当稳定这两点，当然对
于货币之所以有如此高额灵活升值大有关系。设所持有的资产，可以直接用
来应付未来债务，且预期的未来生活费，若用此资产作计算标准，也相当稳
定，则持有此资产有相当方便，固甚明显。但设用作价值标准者乃一生产弹
性极大的商品，则公众也许不会太相信：未来产品之货币成本会相当稳定。
而且，货币利率之所以成为唯一重要利率者，除了高额灵活升值以外，保藏
费之低也同样重要，盖就利率而论，重要者乃灵活升值与保藏费之差额。若
用金银或钞票以外的商品作为价值标准，来订立契约或规定工资，则此等商
品自亦取得价值标准通常具有的灵活升值；然而大部分此等商品之保藏费，
亦至少与其灵活升值相等，故即使把今日英镑所有的灵活升值转移给麦子，
麦子利率恐仍不会大于零。故可得结论如下：契约及工资常用货币来规定这
一件事实，固然大大增加货币利率之重要性，然而这一件事实本身，还不足
以产生我们看到的货币利率之特征。
第二点更微妙。人们所以经常预测：产物之价值若用货币计算，要比用
其他商品计算来得稳定者，当然并不是仅仅因为工资率是用货币规定的这一
件事实，而是因为用货币规定的工资，比较起来有刚性即稳定。如果还
有一两种商品，人们预测：要是工资用这一两种商品作计算标准，比用货币
作计算标准更有刚性即更稳定，则情形又将如何要有此种预期，必须
满足两个条件：第一，该商品之生产成本用工资单位计算，不论产量之
多寡，又不论是在长时期以内或短时期以内，必须相当稳定。第二，设依照
成本价格出售时，产量超过需求，则此剩余之数，必须可以作为存货，而不
必再多花成本；这就是说，该商品之灵活升值必须超过其保藏费，盖设不然，
又无希望坐待高价取利，则保藏存货一定蒙受损失。假使可以找出一种商品，
满足以上二条件，则此商品确能成为货币之劲敌。要找出如此一种商品若
用该商品作计算标准，则产品之预期价值比之用货币作计算标准更为稳定，
在逻辑上并非不可能，然而真有这样商品存在之可能性，似乎很小。
故我断言：如果有一种商品，要是工资用该商品作计算标准最富刚性，
则该商品一定是生产弹性最小者，而且一定是保藏费超过灵活升值之数最小
者。换句话说，人们之所以预期货币工资相当有刚性者，就是因为在各种资
产之中，其灵活升值超过其保藏费之数，以货币为最大。
由是观之，种种特征联合起来，使得货币利率成为唯一重要的利率；而
且该种种特征还以累积方式，交互影响。因为货币之生产弹性及替换弹性甚
2设工资及契约用麦子规
...
